股权代持又称委托持股，是指实际出资人为规避法律法规限制或由于其他原因，委托名义出资人代实际出资人对公司进行投资，并由名义出资人代实际出资人履行股东权利义务的一种投资方式。股权代持产生的原因有很多，根据笔者的实务经验，主要有以下几种股权代持原因：

（1）特定身份的主体因规避法律法规等限制性规定，委托他人代为持有公司股权，如公务员和事业单位工作人员、法官、检察官和现役军人等；

（2）因国家对外商境内投资的限制而产生的涉外股权代持；

（3）企业实施员工股权激励，因员工人数过多或避免税负等原因而产生的股权代持；

（4）因规避同业竞争、关联交易或内幕交易而产生的股权代持；

（5）部分高净值人士把股权代持作为家族财富管理的方式之一；

（6）因让与担保而产生的股权代持等。

根据《中华人民共和国公司法》（以下简称“《公司法》”）第三十二条的规定，公司应当将股东的姓名或者名称向公司登记机关登记，登记事项发生变更的，应当办理变更登记；未经登记或者变更登记的，不得对抗第三人。在公司没有为股东办理登记或变更登记的情形下，股东可以根据相关股东协议或股权转让协议的约定行使股东权利，其股东权益不受未办理工商登记的影响，也即《公司法》认可股权代持为合法的投资和持股形式。另外，根据最高人民法院《关于适用<中华人民共和国公司法>若干问题的规定（三）》（以下简称“《公司法司法解释三》”）的规定，有限责任公司的实际出资人与名义出资人订立合同，约定由实际出资人出资并享有投资权益，以名义出资人为名义股东，实际出资人与名义股东对该合同效力发生争议的，如无《合同法》第五十二条规定的情形，人民法院应当认定该合同有效。

最高人民法院于2018年3月21日作出的（2017）最高法民申2454号民事裁定书（以下简称“代持裁定书”）认为：拟上市公司股权必须清晰，约束上市公司不得隐名代持股权，系对上市公司监管的基本要求，否则如上市公司真实股东都不清晰的话，其他对于上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管人员任职回避等等监管举措必然落空，必然损害到广大非特定投资者的合法权益，从而损害到资本市场基本交易秩序与基本交易安全，损害到金融安全与社会稳定，从而损害到社会公共利益。另外，上海金融法院于2019年4月30日作出的（2018）沪74民初585号民事判决书（以下简称“代持判决书”）认为：发行人应当如实披露股份权属情况，禁止发行人的股份存在隐名代持情形，属于证券市场中应当遵守，不得违反的公共秩序；本案中，A公司上市前，龚茵代杉浦立身持有股份，以自身名义参与公司上市发行，隐瞒了实际投资人的真实身份，杉浦立身和龚茵双方的行为构成了发行人股份隐名代持，违反了证券市场的公共秩序，损害了证券市场的公共利益，故依据《民法总则》第八条、第一百四十三条、第一百五十三条第二款和《合同法》第五十二条第四项的规定，应认定为无效。上述代持裁定书和代持判决书均认为股权代持损害了证券市场社会公共利益，相关股权代持协议无效。

拟上市公司上市前，因各种原因，公司股东代他人持有公司股权的情形比较多。实务中，中国证监会或上海证券交易所（上海证券交易所审核拟上市公司科创板上市）在审核拟上市公司上市时，会要求拟上市公司清理股权代持，致使一些拟上市公司为了上市需要，隐瞒股权代持情形。当拟上市公司上市后，由于各种原因导致股权代持被披露和产生纠纷。笔者结合多年的实务经验，对代持裁定书相关裁定观点作一浅析。

一、部分明确不允许股权代持的规定

1. 根据中国注册会计师协会于2007年5月26日发布的《会计师事务所内部治理指南》的规定，股东应当直接持有事务所的股权，不得为他人代为持有股权，也不得委托他人持有自己的股权。

2. 根据商务部于2009年6月22日发布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》的规定，并购当事人应对并购各方是否存在关联关系进行说明，如果有两方属于同一个实际控制人，则当事人应向审批机关披露其实际控制人，并就并购目的和评估结果是否符合市场公允价值进行解释。当事人不得以信托、代持或其他方式规避前述要求。

3. 根据中国资产评估协会于2010年7月27日发布的《评估机构内部治理指引》的规定，评估机构股东不得为他人代为持有股权，也不得委托他人持有自己的股权。

4. 根据最高人民法院于2010年8月5日发布的《最高人民法院关于审理外商投资企业纠纷案件若干问题的规定（一）》的规定，当事人之间约定一方实际投资、另一方作为外商投资企业名义股东，实际投资者请求确认其在外商投资企业中的股东身份或者请求变更外商投资企业股东的，人民法院不予支持。 同时具备以下条件的除外：

“

（1）实际投资者已经实际投资；

（2）名义股东以外的其他股东认可实际投资者的股东身份；

（3）人民法院或当事人在诉讼期间就将实际投资者变更为股东征得了外商投资企业审批机关的同意。

“

5. 根据商务部于2011年8月25日发布的《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》的规定，对于外国投资者并购境内企业，应从交易的实质内容和实际影响来判断并购交易是否属于并购安全审查的范围；外国投资者不得以任何方式实质规避并购安全审查，包括但不限于代持、信托、多层次再投资、租赁、贷款、协议控制、境外交易等方式。

6. 根据中国证监会于2012年9月20日发布的《证券投资基金管理公司管理办法》的规定，股东与受让方应当就转让期间的有关事宜明确约定，确保不损害基金管理公司和基金份额持有人的合法权益，股东及受让方不得通过股权代持、股权托管、信托合同、秘密协议等形式处分其股权；相关的变更股东事项未经中国证监会批准并履行相关法律程序，转让方应当继续履行股东义务，承担相应责任，受让方不得以任何形式行使股东权利。《证券投资基金管理公司管理办法》同时规定，基金管理公司的股东不得为其他机构或者个人代持基金管理公司的股权，不得委托其他机构或者个人代持股权。

7. 根据中国证监会于2016年11月29日发布的《基金管理公司子公司管理规定》的规定，子公司的股东不得为其他机构或者个人代持子公司的股权，任何机构或者个人不得委托其他机构或者个人代持子公司的股权。

8. 根据国务院办公厅于2017年1月20日发布的《关于规范发展区域性股权市场的通知》（国办发〔2017〕11号）的规定，区域性股权市场实行合格投资者制度，合格投资者应是依法设立且具备一定条件的法人机构、合伙企业，金融机构依法管理的投资性计划，以及具备较强风险承受能力且金融资产不低于五十万元人民币的自然人；不得通过拆分、代持等方式变相突破合格投资者标准或单只私募证券持有人数量上限。

9. 根据原中国保险监督管理委员会于2018年3月2日发布的《保险公司股权管理办法》的规定，保险公司股东不得利用股权质押形式，代持保险公司股权、违规关联持股以及变相转移股权。

10. 根据司法部于2018年12月5日发布的《律师事务所管理办法》的规定，律师事务所应当在法定业务范围内开展业务活动，不得以独资、与他人合资或者委托持股方式兴办企业，并委派律师担任企业法定代表人、总经理职务，不得从事与法律服务无关的其他经营性活动。

11. 根据中国银保监会于2019年12月30日发布的《关于推动银行业和保险业高质量发展的指导意见》（银保监发〔2019〕52号）的规定，规范股东行为，依法整治非法获取银行股权、股权代持、隐形股东以及违规开展关联交易套取、占用银行资金。

二、代持裁定书关于股权代持协议相关裁定内容

……。（二）关于诉争协议之法律效力。诉争协议即为上市公司股权代持协议，对于其效力的认定则应当根据上市公司监管相关法律法规以及《中华人民共和国合同法》等规定综合予以判定。

……。根据上述规定等可以看出，公司上市发行人必须股权清晰，且股份不存在重大权属纠纷，并公司上市需遵守如实披露的义务，披露的信息必须真实、准确、完整，这是证券行业监管的基本要求，也是证券行业的基本共识。由此可见，上市公司发行人必须真实，并不允许发行过程中隐匿真实股东，否则公司股票不得上市发行，通俗而言，即上市公司股权不得隐名代持。本案之中，在亚玛顿公司上市前，林金坤代杨金国持有股份，以林金坤名义参与公司上市发行，实际隐瞒了真实股东或投资人身份，违反了发行人如实披露义务，为上述规定明令禁止。其次，中国证券监督管理委员会根据《中华人民共和国证券法》授权对证券行业进行监督管理，是为保护广大非特定投资者的合法权益。要求拟上市公司股权必须清晰，约束上市公司不得隐名代持股权，系对上市公司监管的基本要求，否则如上市公司真实股东都不清晰的话，其他对于上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管人员任职回避等等监管举措必然落空，必然损害到广大非特定投资者的合法权益，从而损害到资本市场基本交易秩序与基本交易安全，损害到金融安全与社会稳定，从而损害到社会公共利益。

……。本案杨金国与林金坤签订的《委托投资协议书》与《协议书》，违反公司上市系列监管规定，而这些规定有些属于法律明确应于遵循之规定，有些虽属于部门规章性质，但因经法律授权且与法律并不冲突，并属于证券行业监管基本要求与业内共识，并对广大非特定投资人利益构成重要保障，对社会公共利益亦为必要保障所在，故依据《中华人民共和国合同法》第五十二条第四项等规定，本案上述诉争协议应认定为无效。

三、股权代持协议效力浅析

就代持裁定书涉及的林金坤与杨金国签署的股权代持协议的效力问题，需要综合考虑当时有效的《中华人民共和国证券法》（以下简称“《证券法》”）、《首次公开发行股票并上市管理办法》（以下简称“《首发管理办法》”）、深圳证券交易所《股票上市规则》（以下简称“《上市规则》”）、《上市公司信息披露管理办法》（以下简称“《信息披露办法》”）和证券市场社会公共利益内涵等因素。

（一）《证券法》关于拟上市公司信息披露相关要求

根据《证券法》第十二条的规定，设立股份有限公司公开发行股票，应当符合《公司法》规定的条件和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。根据《证券法》第六十三条的规定，发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。根据《证券法》第一百九十三条的规定，发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。从上述规定可以看出，对于违反《证券法》关于信息披露规定的发行人、上市公司或其他信息披露义务人，责令改正，给予警告，并处以罚款。

根据《公司法司法解释三》的规定，如无《合同法》第五十二条规定的情形，人民法院应当认定股权代持协议有效。根据《合同法》第五十二条的规定，有下列情形之一的，合同无效：

（1）一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；

（2）恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；

（3）以合法形式掩盖非法目的；

（4）损害社会公共利益；

（5）违反法律、行政法规的强制性规定。

在适用《合同法》第五十二条第（5）款规定时，还应当适用最高人民法院《关于适用<中华人民共和国合同法>若干问题的解释（二）》第十四条的规定，即必须是违反法律、行政法规的效力性强制性规定的股权代持协议才可认定为无效。最高人民法院在《关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》中也进一步明确，违反效力性强制规定的，人民法院应当认定合同无效；违反管理性强制规定的，人民法院应当根据具体情形认定其效力。

因此，在对股权代持协议进行效力认定时应当区分效力性强制性规定和管理性强制性规定。关于效力性强制性规定和管理性强制性规定的区分，现在我国比较成熟的观点是王利明教授的三分法：第一，法律法规规定，违反该规定将导致合同无效或不成立的，该规定为当然的效力性强制性规定；第二，法律法规虽然没有规定违反该规定将导致合同无效或不成立，但违反该规定若使合同继续有效将损害国家利益和社会公共利益，这也属于效力性强制性规定；第三，法律法规没有规定违反该规定将导致合同无效或不成立，虽然违反该规定，但若使合同继续有效并不损害国家利益和社会公共利益，而只是损害当事人利益的，属于管理性强制性规定。《证券法》没有明确规定拟上市公司的股权代持协议无效，因此应进一步判断拟上市公司的股权代持协议是否损害社会公共利益（详见下文“证券市场社会公共利益内涵”部分），从而判断股权代持协议是否有效。

（二）《首发管理办法》关于拟上市公司股权相关要求

《证券法》没有拟上市公司上市的具体规定，授权中国证监会通过制定《首发管理办法》方式具体规定。根据《首发管理办法》第十三条的规定，要求发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。《首发管理办法》把拟上市公司股东分为两大类，一类为控股股东和实际控制人，另一类为除控股股东和实际控制人以外的其他股东。《首发管理办法》总体上要求拟上市公司股东持有的股权清晰，并进一步明确要求控股股东和实际控制人持有的拟上市公司股份不存在重大权属纠纷。《公司法》和《公司法司法解释三》均认可股权代持为合法的投资和持股形式，因此存在股权代持并不意味着不符合《首发管理办法》规定的股权清晰要求。在美国和香港等国际资本市场，均允许存在beneficial owner（实际权益拥有人），即股权代持。

（三）《上市规则》和《信息披露办法》关于上市公司信息披露相关规定

根据《上市规则》第2.1条的规定，上市公司及相关信息披露义务人应当根据法律、行政法规、部门规章、规范性文件、本规则以及本所发布的细则、指引和通知等相关规定，及时、公平地披露信息，并保证所披露的信息真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。根据《信息披露办法》第三条的规定，发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员应当忠实、勤勉地履行职责，保证披露信息的真实、准确、完整、及时、公平。根据《信息披露办法》第五十九条的规定，信息披露义务人及其董事、监事、高级管理人员，上市公司的股东、实际控制人、收购人及其董事、监事、高级管理人员违反本办法的，中国证监会可以采取以下监管措施：

（1）责令改正；

（2）监管谈话；

（3）出具警示函；

（4）将其违法违规、不履行公开承诺等情况记入诚信档案并公布；

（5）认定为不适当人选；

（6）依法可以采取的其他监管措施。

另外，根据《信息披露办法》第四十九条的规定，通过接受委托或者信托等方式持有上市公司5%以上股份的股东或者实际控制人，应当及时将委托人情况告知上市公司，配合上市公司履行信息披露义务。从上述规定可以看出，中国证监会允许上市公司存在股权代持，实际出资人和名义股东需要配合上市公司履行信息披露义务，否则中国证监会有权对信息披露义务人采取监管措施。

（四）证券市场社会公共利益内涵

代持裁定书认为，要求拟上市公司股权必须清晰，约束上市公司不得隐名代持股权，系对上市公司监管的基本要求，否则如上市公司真实股东都不清晰的话，其他对于上市公司系列信息披露要求、关联交易审查、高管人员任职回避等等监管举措必然落空，必然损害到广大非特定投资者的合法权益，从而损害到资本市场基本交易秩序与基本交易安全，损害到金融安全与社会稳定，从而损害到社会公共利益。就代持裁定书列举的相关监管措施，上市公司系列信息披露要求详见前文信息披露相关内容。

就上市公司关联交易审查问题，根据《上市规则》及中国证监会的相关规定，直接或间接持有上市公司5%以上股份的自然人为上市公司关联自然人。持有5%以下股份的自然人并非为上市公司的关联自然人（根据上市公司股东情况，部分持有上市公司5%以下股份的股东可能会被认定为上市公司的关联自然人），一般情况下不存在上市公司关联交易审查问题。对于直接或间接持有上市公司5%以上股份的自然人存在股权代持情形的，需要审查实际出资人与上市公司之间是否存在关联交易，如存在关联交易，应实质判断该等关联交易是否损害上市公司的利益。上市公司涉及非特定投资者利益保护、证券市场秩序维护问题，如关联交易损害上市公司的利益，将会损害非特定投资者的利益，损害证券市场社会公共利益，因此应根据《民法总则》和《合同法》规定认定股权代持协议无效。

就上市公司高管人员任职回避问题，根据《公司法》、《上市规则》及中国证监会的相关规定，选举和更换董事必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过；上市公司高级管理人员由董事会决定聘任或者解聘。因此，如果被代持的股权比例对上市公司董事会的选举和更换、从而对上市公司高管的聘任或解聘有重大影响的，会影响上市公司实际控制人认定等，该等股权代持存在损害上市公司利益的风险，将会损害非特定投资者的利益，损害证券市场社会公共利益，因此应根据《民法总则》和《合同法》规定认定股权代持协议无效。

我国法律法规和《首发管理办法》均没有明确禁止拟上市公司股权代持。根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》第31条的规定，违反规章一般情况下不影响合同效力，但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效；人民法院在认定规章是否涉及公序良俗时，要在考察规范对象基础上，兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等方面进行慎重考量，并在裁判文书中进行充分说理。因此，拟上市公司的股权代持协议是否有效，需要考虑被代持的股权数量、是否故意规避关联交易审查以及关联交易是否损害上市公司利益、对上市公司董事选举和高管聘任的影响、是否故意规避内幕交易审查以及是否损害证券市场社会公共利益等因素，根据拟上市公司（后续的上市公司）的实际情况进行分析和判断，一律认定拟上市公司股权代持协议无效，没有法律依据。